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MicrosoftとYahoo!の株価

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現状Yahoo!の経営陣がMicrosoftの提案を真摯に検討中という状況で新たな動きがありませんが、今週の授業で早速本件が幾つかの授業で話題に挙がりました。

MicrosoftがYahoo!に対するunsolicited offerを発表してから2日程で、Yahoo!の株価は19ドル付近からMicrosoftのoffer priceである31ドルの付近まで50%近く上がりました。これに対してMicrosoftの株価は発表後下落しています(発表後数日でMicrosoftは時価総額にして180億ドル程度を喪失したと授業では説明を受けました)。

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両社の株価はなぜこのような動きを見せるのでしょうか。

Yahoo!の方は比較的想像しやすいですね。このようなbidが公表されると、アービトラージで鞘抜きを狙おうとする投資家が対象会社の株を買い漁ります(その結果株価がoffer price近辺まで急騰する)。購入単価の平均がoffer priceより少し安いところでも、ディールの成立によるexitが可能であれば、株式を大量に保有しているためアービトラージにより相当な金額を鞘抜きできます(ディールが成立しなければ高値で株を掴まされた形になる)。

M&Aの授業を担当するワクテルリプトンの弁護士によれば、アービトラージを狙う投資家(略してarbsと呼ぶそうです)が入ってきた場合は、彼らが鞘抜きに成功するためにはディールの成立が絶対条件なので、彼らはディールの成立に向けて協力してくれる。したがって彼らをどのように扱うかがディールの行方を左右すると言っていました。

ではMicrosoftの株価が発表直後に下落したのはなぜでしょう?この点は教授によって説明が異なっていたのが興味深いです。

Stern(ビジネススクール)の教授は、市場がefficientである(つまり、公表された情報は直ちに株価に反映される)ことを前提として、これは市場がディールの成立を悲観的に見ている(特に独禁法のハードルをクリアできる可能性が低いと考えている)ことの証左であると説明していました。

他方ワクテルリプトンの弁護士は、これは投資家(特にarbs達)がリスクをヘッジするためにYahoo!を買ってMicrosoftを売るという行動に出ているためであると説明していました。
このような行動を取ることによりなぜリスクがヘッジできるかという点については詳しい説明はなかったのですが、私はディール成立を前提としたフローバック対策なのではないかという印象を受けます。

フローバックとは、株式を対価としたM&Aが成立後、買収者の株式を交付された対象会社の元株主が、自らの株式と引き換えに交付された買収者の株式をディール成立後に売却することが買収者の株価の下落要因になるという現象です。
日本では上場会社のTOBの対価は私の知る限り100%キャッシュだったのでこのような問題は今まであまりフォーカスされてきませんでしたが、例えばクロスボーダーかつ対価に株式が含まれるディールを考えた場合、クライスラーの株式を保有していたのにその一部がダイムラーの株式になってしまったりしたら、「ドイツの会社の株なんて持ってても仕方がない」と思う元クライスラーの株主がダイムラー株式を市場で売却することは容易に想像がつきます。
シティによる日興コーディアルグループの買収の場合には元日興コーディアル株主に交付される対価がシティの株式なので、理屈の上ではフローバックが起きる可能性はあります。もっともシティの株価がサブプライムの影響で下落したとはいってもシティの時価総額はかなりの額なので、仮に日興コーディアルの株主に交付されたシティ株式が売り浴びせられたとしてもシティの株価に大した影響はないと思いますが。

昨夏からのサブプライム問題によりM&Aのディールの数が減少していて教授としても最近の事例として取り上げる題材がないなぁと思っていたようですが、本件を追うだけでも様々な人の意見を授業で聞くことができ、色々な視点が得られそうです。

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コメント

久しぶりだな。

久しくBLOG見ていなかったら、
面白そうな事書いてあってたから、
ここで長々と感想を書こうと思ったけど、
俺は余り頭が良くないから、止めておいた。

今年からイギリスか?

そうそう、今年パパになるよ。

津田

投稿: MERCY@上海暦10年台 | 2008年2月 9日 (土) 02時42分

>Mercyさん

ご無沙汰です。コメントは大歓迎ですよ。

ロンドンは今年の秋からの予定。

パパデビューおめでとう!

投稿: yutakataka | 2008年2月 9日 (土) 03時20分

弁護士の木村さん、今度日本だけでなく米国の経済、投資、株などの入門説明会でもしてくれたらと思います。現在は白紙のように何もしらないので。みんなで食事をしながらがやがやとどうでしょうか?

投稿: 砂入 | 2008年2月 9日 (土) 06時36分

>砂入さん
私はそれ程米国経済に明るいわけではありませんが、がやがや食事するのは楽しげなので是非飯食いましょう。

投稿: yutakataka | 2008年2月14日 (木) 13時40分

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